原标题：【东吴晨报1026】【固收】【行业】房地产【个股】潍柴动力、银河电子、中伟股份、爱美客、奥特维、华测导航、金博股份、华友钴业

  雅创转债（123227.SZ）于2023年10月20日开始网上申购：总发行规模为3.63亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于汽车模拟芯片研发及产业化项目和雅创汽车电子总部基地项目。

  当前债底估值为73.72元，YTM为3.26%。雅创转债存续期为6年，联合资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、2.5%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.75%（2023-10-20）计算，纯债价值为73.72元，纯债对应的YTM为3.26%，债底保护一般。

  当前转换平价为87.38元，平价溢价率为14.44%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年04月26日至2029年10月19日。初始转股价53.34元/股，正股雅创电子10月20日的收盘价为46.61元，对应的转换平价为87.38元，平价溢价率为14.44%。

  转债条款中规中矩，总股本稀释率为7.84%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价53.34元计算，转债发行3.63亿元对总股本稀释率为7.84%，对流通盘的稀释率为19.55%，对股本摊薄压力较小。

  我们预计雅创转债上市首日价格在103.41~115.21元之间，我们预计中签率为0.0012%。综合可比标的以及实证结果，考虑到雅创转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在103.41~115.21元之间。我们预计网上中签率为0.0012%，建议积极申购。

  雅创电子公司是国内知名的电子元器件授权分销商，主要分销东芝、首尔半导体、村田、松下、LG等国际著名电子元器件设计制造商的产品。分销业务具体产品有光电器件、存储芯片、被动元件和分立半导体等，产品主要使用在于汽车电子领域。

  2018年以来公司营收相对来说比较稳定，2018-2022年复合增速为18.63%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2018-2022年复合增速为18.63%。2022年，公司实现营业收入22.03亿元，同比增长55.36%。与此同时，归母净利润也一直增长，2018-2022年复合增速为36.62%。

  公司主营电子元器件分销，车用电源管理IC业务快速成长。公司主要营业业务突出，2018-2022年电子元器件分销业务收入占主要经营业务收入比重分别为99.20%、96.09%、93.34%、94.86%、89.91%；同时公司持续培育IC设计业务，2023年H1公司IC设计业务占主要经营业务收入比重达到11.83%。

  公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率、管理费用率上行，财务费用率下降。2018-2022年，公司销售净利率分别为3.84%、3.39%、5.38%、6.55%和7.43%，销售毛利率分别是15.03%、13.86%、14.75%、18.14%、20.43%。

  风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。

  事件：10月24日，《广州市城市更新专项规划（2021-2035年）》《广州市城中村改造专项规划（2021-2035年）》（下称为《规划》）经第四届广州市规划委员会地区规划专业委员会第十四次会议审议通过。本次规划在今年2月6日曾正式公开征求社会意见，也是2009年以来广州市第三次更新总体规划。

  《规划》重点：明确更新规模和更新时序，探索完善房票安置机制。（1）根据《规划》，至2025/2030/2035年累计推进城市更新约130/230/300万方（含城中村改造70/120/155万方）。《规划》明确至2035年拟推进的旧村庄旧城镇全面改造与混合改造项目291个。其中：旧村庄全面改造项目252个（含城中村项目150个）、旧村庄混合改造项目24个（含城中村项目15个），“拆、治、兴”并举推动改造；旧城混合改造项目15个，综合运用“留、改、拆”方式推进。（2）《规划》明确项目正负面清单，避免短时间之内大拆大建和“运动式”更新。（3）《规划》提出优化成本核算与征拆标准，探索房票安置政策机制，拓宽城中村改造资金支持渠道等策略。

  7月国常会后多地发布城中村有关政策，住建部城改系统已入库162个项目，预计四季度城中村改造将推进更多落地措施。2023年7月21日，国常会通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，之后上海、长春、郑州等城市跟进落实，其中广州市住建局在8月16日提出今年广州全市至少推进127个城中村改造项目。全国范围看，根据央广网报道，住建部城中村改造信息系统投入运行两个月以来，已入库城中村改造项目162个。我们预计四季度城中村改造有关政策将会有更多细则落地，快速推进节奏。

  城中村改造有望成为拉动房地产投资、提振商品房销售的有力抓手。（1）投资方面：2022年全国房地产开发投资额13.3万亿元，同比下降10.0%；2023年1-9月为8.7万亿元，同比下降9.1%。投资额连续2年下滑在历史上也较为罕见，当前房地产形势下明年投资额很难出现扭转。我们大家都认为城中村改造明年有望对冲房地产投资下行，对整体投资具有一定拉动作用。（2）销售方面：传统的“原拆原还”安置模式，只创造商品房供给不创造需求，本次广州《规划》提出的房票安置制度，若能在全国范围内落地，在保持一定回迁比例的同时实施部分房票安置，将在保障民生的基础上创造大量购房需求，带动房地产销售市场企稳回升。在当下销售景气度下行的情况下，房票安置带来购房需求的确定性甚至高于货币化安置。

  投资建议：本轮城中村改造，代表着存量时代下中国房地产市场“重保障、重民生”的新型发展道路，有望对房地产开发投资和商品房销售两方面产生显著提振作用。拥有城中村改造经验、当地资源丰富的地方国企有望率先受益，重点推荐：城建发展、越秀地产、珠江股份，建议关注：中华企业、天健集团。

  风险提示：城中村改造政策落地进度不急预期；行业下行持续，销售没有到达预期；行业信用风险持续蔓延,流动性恶化超预期。

  事件：公司披露新一轮股权激励草案，本次激励计划面向716名公司董事、高管以及中层管理和核心技术人员，合计授予8544万股限制性股票，占总股本比例0.98%，来源均为公司回购；授予价格为6.49元/股，以2024~2026年为期限，分2/3/4年整三次限售期，解除比例依次为30%/30%/40%。

  2024~2026年盈利目标高增，绑定经营团队与股东利益，更好促进公司发展。公司本次股权激励方案解除限售条件：1）公司维度：对应三年业绩考核条件为2024~2026年营收分别不低于2102/2312/2589亿元，销售利润率（不扣除少数股东损益以及所得税，并剔除股份支付费用影响）不低于8%/9%/9%，若业绩不达目标，股票不可解除限购，全部由公司回购（取授予价格与即时股价低值）。2）个人维度：个人年度绩效考核良好及以上100%解除，C级可接受评级则80%解除。授予目的：形成良好均衡的薪酬考核体系，帮助管理层平衡长短期利益，形成股东与经营管理层之间利益的一致共享，充分调动核心团队骨干的积极性。

  重卡板块强α属性，燃气重卡&大缸径等多维业务共振向上保障强业绩确定性。1）短期来看，受益天然气重卡持续热销量利齐升。燃气重卡月度渗透率由年初11.5%至9月提升到41.9%，潍柴自身在天然气重卡发动机领域细分市占率2023年以来综合保持65%以上水平，远超柴油重卡领域30%量级；且天然气重卡发动机盈利高于柴油品类。2）中期维度，高利润率的大缸径发动机为公司重点突破机遇性产品，公司持续拓展产品海外市场，加速上量；此外，陕重汽经营结构持续优化，终端折扣收窄，盈利性向好。3）长期维度，公司积极探索下一代排放控制技术探讨研究，做好产品储备，加快WPDI、甲醇发动机、氢内燃机的应用与开发；构建完善的电驱动零部件、电机总成及动力总成等试验能力，持续加大研发力度；推进燃料电池核心技术突破，加速实现市场化。

  盈利预测与投资评级：重卡行业燃气重卡渗透率持续提升，公司出口&凯傲&重卡整车等业务稳步向上，考虑公司股权激励目标明确利润率快速修复向上，我们维持公司2023年81.26亿元归母净利润预期，上调公司2024~2025年盈利预测，由之前的91.96/108.40亿元上调至110.83/136.02亿元，2023~2025年分别同比+66%/+36%/+23%，对应EPS分别为0.93/1.27/1.56元，对应PE估值分别为14/10/8倍，维持“买入”评级。

  事件：公司发布2023年第三季度报告。2023年前三季度实现盈利收入8.42亿元，同比减少6.72%。归母净利润1.27亿元，同比减少9.45%。

  合同负债同比大涨1806.49%，经营性现金流饱满：公司发布2023年第三季度报告。2023年前三季度实现盈利收入8.42亿元，较上年同期减少6.72%，归母净利润1.27亿元，同比减少9.45%，公司净利润减少的根本原因是2022年同期因母公司厂房拆迁获得拆迁补偿收益。截至2023年9月，公司合同负债达3.58亿元，较上年同期大幅度增长1806.49%，反映出公司获得订单数量大幅度的增加，经营活动现金流达到3.31亿元，同比增长396.67%，日常经营中现金流饱满。公司经营状况良好，为后续增资扩股，市场开拓奠定坚实基础。

  参与竞投格思航天增资扩股项目，看好卫星研发设计能力及智能制造业务市场：公司8月23日发布了重要的公告，同意以自有资金出资 3,000 万元参与竞投上海格思航天科技有限公司增资扩股项目。近年来，随着国内外的需求牵引和技术创新驱动使得低轨高密度微小卫星星座组网迅猛发展，卫星互联网已被纳入国家“新基建”范围，公司一直以来致力于投资科技型企业，本次参与格思航天增资扩股项目主要是基于卫星互联网行业非常好的发展前途，有助于推动公司可持续发展，增强发展后劲。

  智能机电领军企业，有望受益于下游高景气：公司深耕特种装备业务，基本的产品涵盖机电综合管理系统、特种军用高频开关电源、特种电机控制管理系统、车载供氧装置及其相关应用软件，普遍的应用于军工领域，积累了丰富的经验以及制造技术。公司提前布局军品，长期参与全军重点型号项目的预研、科研等，研发水平和生产规模在同行业中居于领头羊，下游客户稳定黏性大，业绩具有强稳定性，未来有望受益于下游武器装备更新换代节奏。

  盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期。我国正处于国防信息化加速发展阶段，智能机电需求预期强烈。此外，银河电子深耕智能机电领域多年，基于公司在行业内的领头羊，有望受益于下游放量。我们维持公司2023-2025年归母净利润分别为2.31/2.66/2.98亿元的预测，对应PE分别为25/22/19倍，维持“买入”评级。

  风险提示：1）特种装备审价风险；2）原材料价格波动和供应不足风险；3）市场之间的竞争加剧风险。

  2023年Q3公司实现归母净利润6.18亿元，环比上升44.72％，符合市场预期。2023年前三季度公司营收261.91亿元，同比增长17.52%；归母净利润13.87亿元，同比增长27.83%；扣非净利润11.31亿元，同比增长44.24%。2023年Q3公司实现盈利收入89.24亿元，同比增加10.78％，环比增长-4.69%；归母净利润6.18亿元，同比增长45.8%，环比增长44.72％，扣非归母净利润5.26亿元，同比增长73.78%，环比增长49.16%。盈利能力方面，23Q3毛利率为17.17%，同比增长6.49pct，环比增长6.17pct；归母净利率6.93%，同比增长1.66pct，环比增长2.37pct。公司此前预告23Q3归母净利5.6-6.6亿元，处于预告中值，符合市场预期。

  23Q3前驱体出货环增10%+，海外需求稳定，23年预期25%左右增长。出货端，公司前三季度镍系、钴系、磷系、钠系产品合计销售量约21万吨，我们测算Q3前驱体出货7.4万吨左右，同比增长20%以上，环比增长10%以上，磷系及钠系产品Q3出货1.5万吨左右，开始起量；随着海外需求稳定恢复，我们预计前驱体Q4出货环比增长10%，23年出货有望达27万吨左右，同比增长25%左右。公司预计23年末将建成近40万吨三元前驱体产能、2.5万吨四氧化三钴产能，且23Q3贵州开阳基地年产20万吨磷酸铁项目已分批建设投产，24年出货有望维持20-30%增长，磷酸铁开始贡献增量。

  23Q3单吨扣非净利0.71万元/吨左右，印尼镍冶炼项目开始贡献盈利。盈利端，我们测算23Q3单吨扣非利润0.71万元左右，环比增长30%左右，主要系产能利用率提升及一体化比例提升所致，公司Q3含税均价14万元/吨左右，环比下降15%以上，毛利率17.2%，环比增长6pct，对应单吨毛利2.1万元左右。公司印尼翡翠湾5.5万吨镍铁项目上半年陆续投产，Q3放量带动前驱体单位盈利提升，Q4产能逐渐爬满，我们预计23全年有望出货1.5万吨以上（权益0.75万吨以上），全年前驱体单位盈利预计达0.6万元/吨以上。此外公司富氧侧吹路线调试顺利，我们预计大K岛两条线年逐步投产，自供比例预计逐步提升，单位盈利有望维持。

  盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润预测20.5/28.0/37.1亿元，同增33%/37%/32%，对应23-25年17x/12x/9xPE，考虑公司为国内第一大前驱体厂商，且23年产能释放，量利双升，给予2024年18xPE，对应目标价75元，维持“买入”评级。

  事件：公司公告2023三季报，2023前三季度实现盈利收入21.70亿元（+45.71%，表示同比增速，下同）；归母净利润14.18亿元（+43.74%）；扣非归母净利润13.96亿元（+45.41%）。Q3单季度实现收入7.11亿元（+17.58%），归母净利润4.55亿元（+13.27%），扣非归母净利润4.62亿元（+17%）。

  三季度高基数有所影响，濡白天使保持快速放量趋势。公司Q3单季度收入增速17.58%，我们大家都认为主要由于去年同期高基数、经济环境变化、暑期出行较多而导致医美门诊量有所减少等，导致收入增速放缓。其中我们估计高端新品“濡白天使”实现收入2+亿元，同比增长120%左右，环比Q2实现增长，仍就保持快速放量趋势。公司于2023年7月27日进行“如生天使”新品发布，“如生天使”定位于浅层注射，与“濡白天使”形成区隔与互补，达到更高的求美者满意度，有望为公司2024年及以后的业绩贡献新增长点。产品储备方面，注射用 A 型肉毒毒素已完成III 期临床试验；临床前项目去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液，预期在2023-2024 年提交临床试验申请。丰富的在研产品线，助力公司长期成长与竞争力。

  毛利率保持高位水平，销售与管理费用率有所上升。公司前三季度毛利率95.30%（+0.69pp）；净利率65.23%（-1.37pp）。Q3单季度，公司毛利率95.07%（+0.13pp）；净利率63.95%（-2.39pp）。随着高端产品收入占比继续提升，毛利率保持提升趋势。公司前三季度期间费用率20.34%（+2.26pp）、Q3单季度期间费用率19.17%（+1.55pp），主要由于销售与管理费用率上升，导致净利率会降低。具体来看，公司前三季度销售费用率9.77%（+0.79pp），Q3销售费用率8.91%（+1.03pp），主要系人工费及营销活动费增加所致；前三季度管理费用率5.16%（+1pp）， Q3管理费用率4.46%（+0.52pp），主要系人工费、港股上市费用确认及房租物业费增加综合所致；前三季度研发费用率7.35%（-0.38pp)，Q3研发费用率7.76%（-0.58pp）；前三季度财务费用率-1.94%（+0.85pp），Q3财务费用率-1.96%（+0.58pp）。

  盈利预测与投资评级：考虑消费环境变化，我们将2023-2025年公司归母净利润19.67/28.05/39.44亿元下调至19.02/26.22/34.58亿元，对应当前市值的PE分别为41/30/23倍。维持“买入”评级。

  风险提示：新产品市场推广或没有到达预期；研发进展或没有到达预期；疫情反复加剧的风险。

  事件：公司控股子公司旭睿科技近日与光伏有突出贡献的公司签订《采购合同》， 旭睿科技向该企业销售激光增强金属化设备等电池端设备约2.5亿元（含税）。

  10月以来LEM设备订单加速落地：我们预计激光增强金属化设备（LEM）单GW价值量约500万元，此次2.5亿元订单对应约50GW。公司LEM设备作为新技术的领先产品进入市场，激光辅助烧结设备目前有5-6家供应商，其中4家以上进入客户端验证；在技术路线上，不同于其它的红光激光路线，奥特维选择绿光激光，目前公司有超过20家客户正在进行打样验证，2023年10月以来公司LEM设备已经签订和正在签订的订单接近180GW（包含此次订单）。

  LEM设备可提效0.3%，提升公司N型电池丝印线竞争力：LEM设备用于丝印-烧结-光注入退火工序之后，奥特维通过该设备的工艺验证，结合光注入退火炉、丝印整线的半片高产能设计，逐步提升未来N型电池的丝印线）提效：LEM可降低栅线和硅基体之间的接触电阻，提升开压和短路电流进而提升效率，目前提效最高可达0.3%以上；（2）产能大：最高可达9600片/小时之后；（3）多种工艺路线兼容PERC、TOPCon的SMBB、0BB工艺、BC电池等；（4）节省投资：该技术有可能缩减前道部分工艺环节，降低设备投资成本。

  成长为横跨光伏&锂电&半导体的自动化平台公司：（1）光伏：a.硅片子公司松瓷机电低氧单晶炉已获晶科、合盛硅业、天合等大单，合计31.8亿元；b.电池片：子公司旭睿科技负责丝印整线设备，收购普乐新能源负责LPCVD镀膜设备，9月推出激光LEM设备；c.组件：2022年主业串焊机龙头销售额市占率 70%+，有望受益于0BB迭代。（2）半导体：封测端铝线键合机已获中芯绍兴、通富微电订单，金铜线键合机装片机、倒装封装等设备研发中，引入日本团队成立合资公司布局CMP设备。（3）锂电：目前基本的产品为模组pack线，叠片机研发中。

  盈利预测与投资评级：随着组件设备持续景气+新领域拓展顺利，我们维持公司 2023-2025 年归母净利润预测为12.1/16.1/22.1 亿元，对应PE为17/13/9倍，维持“买入”评级。

  业绩符合预期，净利润持续增长：2023年1-9月，公司实现盈利收入18.3亿元，同比增长25.9%，归母净利润2.8亿元，同比增长28.1%，扣非归母净利润2.5亿元，同比增长57.4%；其中三季度单季营收6.2亿元，同比增长18.6%，归母净利润1.1亿元，同比增长24.6%，扣非归母净利润1亿元，同比增长43.3%。2023年Q3单季营收与净利润均稳步提升，业绩符合预期，其净利润的持续增长主要来自于海外市场的迅速增加。从费用端来看，2023年Q3公司研发投入1.2亿元，同比增长14.1%，环比增长28.6%，研发费用占营收比19.9%，环比增长6.2pct。公司继续加大研发投入，构筑核心技术壁垒。从利润端来看，Q3公司毛利率为58.6%，环比增长1.1pct，公司毛利率有望逐步提高。

  积极拓展行业应用，海外市场迅速增加：1）市场方面，公司海外市场布局进入快速增长期，公司已在美国、东南亚等8个国家和地区设有分支机构，并建立相对完善的经销商网络架构；2）产品方面，公司基于核心高精度定位技术，持续更新传统RTK产品，并对农机导航、位移监测、移动测绘、无人机无人船、车载定位导航等下游解决方案进行业务拓展。展望后续，对比Trimble等海外竞争对手，公司产品具有较高性价比优势，拓展中小型客户场景，有望维持快速增长。

  研发驱动四大板块，加强核心能力建设：公司坚持高研发投入，围绕高精度定位技术为核心，重点布局GNSS芯片、OEM板卡、天线等核心基础部件，夯实高精度GNSS算法、组合导航、SWAS广域增强、精密定轨等核心技术优势壁垒。公司也注重研发体系规划与建设，在国内建立上海、武汉、南京、以及北京四个研发基地，在海外建立英国研发基地。公司基于核心高精度定位技术应用四大板块，累计行业空间近千亿，盈利稳健，成长动力强劲。

  盈利预测与投资评级：我们看好公司作为国内高精度定位龙头公司，基于核心技术横向拓展多场景业务，海外业务加快速度进行发展，维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润4.7/6.3/8.5亿元，当前市值对应PE分别是32/24/18倍，维持“买入”评级。

  热场价格触底，Q3业绩持续承压：2023年前三季度公司营收8.8亿元，同比-23%，归母纯利润是3.1亿元，同比-37%，扣非归母纯利润是0.6亿元，同比-78%，营收利润同比下降主要系公司主业热场价格下降所致；Q3单季营收2.7亿元，同比-10%，环比-11%，归母纯利润是0.3亿元，同比-78%，环比-83%，扣非归母纯利润是0.01亿元，同比-98%，环比-97%。

  存货&合同负债较为稳定，保障业绩增长：截至2023Q3末公司存货为2.0亿元，同比+13%，合同负债为0.1亿元，同比-2%，2023Q1-Q3的经营性净现金流为2.0亿元，同比-50%。

  热场价格回升&原材料碳纤维降价，利润边际有望改善：2023Q1出货量约810吨，即单吨收入约37万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母纯利润是4.3万元；Q2出货量约900吨，即单吨收入约34万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母纯利润是4.8万元，我们预计Q3出货量约960吨，单吨收入约26万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母纯利润是0.5万元，该售价已经低于中小厂商的现金成本。随着落后中小产能出清，近期公司热场价格已回升至30万元+/吨，售价端提升约5万元/吨；同时碳纤维价格从过去的230元/KG回落至180元/KG，成本端较高点降低约5万元/吨，我们判断随着热场逐步确认收入（确认周期约4-6个月左右），后续单吨利润有望边际改善。

  长期看好碳基复合材料龙头平台化布局：（1）锂电：负极材料用碳粉项目一期已投产，出货量稳步提升；（2）汽车：长纤维碳陶刹车盘持续小批量交付，二代短纤维碳陶刹车盘完成首发，单价控制在1000元以内；（3）半导体：热场产品纯度≤5ppm，保温毡纯度≤20ppm，部分产品批量出货；（4）氢能：高纯氢气制备项目有序进行，Ⅳ型储氢瓶正在开展试制，预计2024年完成开发。

  盈利预测与投资评级：考虑到热场降价影响，我们预计公司2023-2025年归母纯利润是4.8（原值6.1，下调21%/）/8.1（原值9.4，下调14%）/11.9（原值13.1，下调9%）亿元，对应当前股价PE为24/14/10倍，维持“买入”评级。

  2023年Q3公司实现归母净利润9.28亿元，环比下降12.53％，符合市场预期。2023年前三季度公司营收510.91亿元，同增4.88%; 归母净利润30.13亿元，同增0.18%。23年Q3实现盈利收入177.46亿元，同增0.29%，环增24.66%；归母净利润9.28亿元，同增23.37%，环降12.53%，符合市场预期，主要由于投资收益下降（Q3为0.9亿元，环降2.7亿元）及汇兑亏损0.4亿元+（较Q2环降5-6亿元），盈利质量较Q2提升。

  前驱体Q3出货近4万吨，市占率逐步提升。公司前三季度前驱体出货9.3万吨左右（含内部自供），同增40%+，其中Q3出货近4万吨，环增30%+；我们预计公司23年前驱体出货13-15万吨，同增60-70%，24年预计维持50%以上增速，公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业。盈利方面，若考虑硫酸镍自供部分盈利，我们估算Q3前驱体盈利仍保持较好水平，后续前驱体加工环节利润预计可维持稳定，硫酸镍自供环节受镍价影响波动。

  正极材料Q3出货2.5万吨左右，终端需求稳定。公司前三季度正极材料出货7.1万吨左右，同增13%左右，其中Q3正极材料出货2.5万吨左右，环比基本持平，预计23年正极出货10万吨左右，同增10%。盈利方面，公司为头部车企代工，加工费稳定，原材料波动对公司影响较小，我们预计Q3正极单吨净利维持0.8-1万元/吨左右，后续单位净利预计可维持。

  镍冶炼项目满产，华飞项目开始出货，Q3电解镍出货增厚利润。镍冶炼Q3权益出货预计2万吨+，其中华越6万吨湿法项目满产，华科4.5万吨火法项目超产，华飞12万吨湿法项目于6月投料试产，Q3也开始贡献出货，我们预计23年镍冶炼出货有望达12-13万金吨（权益8万金吨左右）。公司提升电解镍销售占比，Q3销售1.25万吨左右，对冲镍价下跌影响。

  锂矿项目进度略低于预期，铜业务贡献稳定利润。津巴布韦Arcadia锂矿项目仍在爬坡阶段，进度略低于预期，预计年底达产，24年预计出货3.5万吨左右，全成本12万左右。铜产品Q3出货预计2万吨，单吨毛利预计近3000美金，钴产品Q3出货1万吨左右，预计Q3基本实现盈亏平衡。

  盈利预测与投资评级：考虑镍价格下跌及锂矿项目进度低于预期，我们下修公司23-25年归母净利润至42/57/76亿元（原预期为55/75/101亿元），同比增长8%/35%/33%，对应PE为14x/10x/8x，考虑公司一体化优势显著，给予2024年15xPE，对应目标价50元，维持“买入”评级。